近来，“攀钢系”个股一改往日横盘走势，吸引了众多投资者的眼球。拿攀钢钢钒(000629)来说，8月1日该股盘中突然下挫，甚至一度封于跌停板。8月5日复牌发布澄清公告之后，多空双方展开激烈争夺，该股最终收涨8.37%。数据显示，这两个交易日，攀钢钢钒共成交23.75亿元，成交额较前期急剧放大，换手率亦高达7月份日均换手率的5倍以上。

　　股价波动事出有因

　　究竟是什么原因导致“攀钢系”个股出现如此剧烈的波动呢？这主要源于攀钢钢钒的整体上市方案中关于现金选择权的规定。按照现金选择权第三方鞍钢所做的承诺，将“分别按照人民币9.59元/股的价格向攀钢钢钒行使现金选择权的股东支付现金对价，按照人民币14.14元/股的价格向攀渝钛业(000515)行使现金选择权的股东支付现金对价，按照6.50元/股的价格向ST长钢行使现金选择权的股东支付现金对价”。

　　因此，只要“攀钢系”个股价格大幅低于现金选择权的价格，投资者就可以买入股票，行使现金选择权进行套利。例如，当攀钢钢钒价格大幅低于9.59元，投资者买入攀钢钢钒，日后如果钢钒价格高于9.59元，自然盈利不菲；即使是价格低于9.59元，投资者一样可以以此价格将股票出售予鞍钢（现金选择权第三方），获取差价利润。截至本周五，攀钢钢钒收报7.98元，如果此套利方法可行，投资者将获得的差价利润为每股1.61元，收益率高达20.18%。

　　“固定盈利+看涨期权”的组合

　　从本质上而言，在存在现金选择权的情况下，投资者买入“攀钢系”个股，便相当于免费得到了一部分固定盈利(如图2)以及一个看涨期权（如图1）。此看涨期权的行权价格为现金选择权的价格，到期时间取决于攀钢钢钒整体上市的进程以及现金选择权行使的时间。以下我们通过此期权到期时投资者的盈亏图来说明。

　　图中，K是现金选择权的价格，S是股票的买入价格。右图中的实线部分即为此组合的盈亏。由此可见，若S然而，天下没有免费的午餐。攀钢钢钒整体上市能否顺利完成仍具不确定性。一旦中途出现变数，不仅现金选择权有可能成为泡影，投资者还不得不面临“攀钢系”个股的下行风险。因此，市场上的风吹草动，动辙引起“攀钢系”个股的暴涨暴跌，这其实也是市场在上述收益与风险之间进行博弈的结果。

　　钢钒GFC1的三种套利情形

　　此时，钢钒GFC1不免也成为大家瞩目的对象。既然以攀钢钢钒为正股，那么钢钒GFC1是否也陷入和“攀钢系”个股相似的博弈之中，以钢钒GFC1代替正股进行套利，情况是否会有所改观呢？事实上，钢钒GFC1受其正股的不确定性影响，自身的价值同样面临变数，其所陷入的博弈境地甚至更为复杂。

　　按照《攀枝花新钢钒股份有限公司发行股份购买资产、换股吸收合并暨关联交易报告书》中的说明：“如本公司的权证持有人在现金选择权申报股权登记日之前行权，则持有权证行权所新增股份并于现金选择权申报股权登记日登记在册的股东有权获得现金选择权。如本公司的权证持有人在现金选择权申报股权登记日之后行权，则持有权证行权所新增股份的股东无权获得现金选择权，无法申报及实施现金选择权"。因此，钢钒GFC1的投资者不一定可以享有现金选择权，为了能够更清楚的说明钢钒GFC1的价值，我们分以下三种情况说明持有者在到期时所得盈利情况。

　　其一，钢钒GFC1行权之前，攀钢钢钒的整体上市及现金选择权方案就已顺利实施的情况。攀钢钢钒的套利行为，始终围绕着一个现金选择权的问题。而正如上文所说，现金选择权的本质即为期权，它具备一定的存续期限。如果现金选择权方案于钢钒GFC1行权之前顺利实施，则说明此期权在钢钒GFC1行权之前就已到期，希望通过钢钒GFC1获取现金选择权的投资者只能愿望落空。

　　这样一来，现金选择权的价值应仅体现于正股价格之中，而不应在钢钒GFC1中得到体现。因此，在这种情况下，若市场有效，钢钒GFC1不应是以现在的正股价格做参照，而应以攀钢钢钒整体上市之后的预期价格为参照基础。不过，由于现金选择权的行使与否以及行使的时间，均具有不确定性，此矛盾尚未激化，但提醒投资者仍需保持一份警觉。