水泥行业：锁定高增长区域新疆推荐2股

　　投资要点

　　重申投资新疆水泥股的逻辑：

　　需求面：在全国整体性宏调、以及经济增速下降的悲观预期背景下，我们认为新疆是全国少数几个不受宏调影响的地区，国务院32号文是支持该区域未来长期发展的最大政策性利好。

　　在国务院32号文的鼓舞下，自治区和兵团都分别调高了未来三年固定资产投资规划（我们预计未来三年的投资额达到8500亿以上），高于十一五初制定的固定资产投资规划。

　　供给面：新疆供给面最大的优势在于天山和青松建化在全疆的市场占有率已经超过60％（按2007年数据），而在新疆的主要水泥消费区域乌昌、阿克苏等区域，该两家已经能占到80％以上份额，我们认为目前阶段的双寡头格局将成为未来新疆市场增长的重要因素。

　　量化未来三年需求和供给：新增需求800万吨＋落后淘汰250×75％>新增产能1000×75％（75％是指新疆区域的平均产能利用率）。

　　今年以来数据显示：新疆的高增长才刚刚起步！

　　从固定投资增速来看，前五月达到了28％，改变了2002年以来新疆固定投资增速低于全国固定资产投资增速的历史。而且，前五月新疆水泥产销量510万吨左右，增速达到33.27％，成为水泥需求增速最快的地区之一。

　　重申推荐新疆水泥股的逻辑

　　需求面：在全国整体性宏调、以及经济增速下降的悲观预期背景下，我们认为新疆是不受宏调影响的地区。

　　背后最重要的政策性背景在于国务院32号文（即国务院关于进一步促进新疆经济社会发展的若干意见），这是从国家战略高度针对个别省份经济发展做出的若干意见，体现了国务院对新疆未来发展高度重视，我们摘录其重要段落用以说明中央未来对于新疆定位。而且，从文件的细则程度来看，我们认为该项政策的可执行性是相当强的。

　　高景气与全国最低的煤价相配合，新疆水泥的盈利能力排在全国前列，前五月的销售利润率为9.08％，远远高于全国平均5.23％的利润率水平。

　　建议买入天山股份和青松建化..天山股份：根据上半年公司基本面运行表现，我们近期对公司进行多次电话调研，调高了未来三年的盈利预测：2008～2010年的EPS预测分别为0.797、1.235、1.631元/股，目前股价仅相当于2008年11.02倍和2009年7.11倍PE，被低估严重，建议买入。（估值大幅偏低，在于市场还未认识到其高增长的业绩）

　　青松建化：2008～2010年的EPS预测分别为0.375、0.601、0.872元/股，目前股价相当于2008年18.84倍和2009年11.76倍PE，建议买入。（由于青松建化全部产能都集中在新疆，其整体趋势相对较好，也就导致其估值要高于天山股份）

　　供给面：新疆供给面最大的优势在于天山和青松建化在全疆的市场占有率已经超过60％（按2007年数据），而在新疆的主要水泥消费区域乌昌、阿克苏等区域，该两家已经能占到80％以上份额，我们认为目前阶段的双寡头格局将成为未来新疆市场稳定增长的重要因素。另外，供给面符合预期的淘汰也能给供求关系构成较大支持：除去2007年淘汰的60万吨落后产能外，2008～2010年尚有250万吨左右待淘汰（该等淘汰量已经落实到各水泥企业及其对应生产线）

　　量化需求和供给：未来三年供求关系良好！

　　未来三年需求量增长：800万吨；（假设前提比较保守，按照未来固定资产投资金额为7000亿元，以及亿元固定资产投资含0.8万吨水泥计算，未来存在需求超预期的可能）

　　未来三年新增产能带来的新增供给量1000×75％＝750万吨；（新增产能1000万吨是按照目前处于开工阶段或明确规划的生产线得出，而且根据我们前期调研了解的情况，新疆区域内除了天山和青松等水泥企业之外，另外很多企业由于资金不够，工期都处于停止或者延后状态）

　　未来三年淘汰产能减少的供给量250×75％＝187万吨；..未来三年新需求>新增总供给，供求关系不断改善！

　　用数据说话：新疆的高增长才刚刚起步前五月水泥需求增速全国居前..前五月，新疆水泥产销量510万吨左右，增速达到33.27％，成为水泥需求增速最快的地区之一。而从固定投资增速来看，前五月也达到了28％，改变了2002年以来，新疆固定投资增速低于全国固定资产投资增速的历史。

　　而据我们了解，今年新疆多条铁路、公路和一批民航、水利等工程同时开工建设，抗震安居工程用量较集中，使水泥需求量加大。我们认为，在国务院32号文的实质性支持下，2008年才是新疆未来高速增长的起步阶段，未来水泥需求形势将更为乐观.

　　前面所述的持续走好的景气状况是盈利水泥较高一个重要原因，相对于其它区域的水泥盈利增长被不断高企的煤炭价格撞了一下腰，新疆水泥的平均用煤成本最低，且同比增长率仅10％左右，成为支持新疆水泥高盈利的一个重要因素。

　　新疆是全国主要产煤区，煤炭储量占中国储量的1/4，排名第一，而且煤质优良（吨煤发热量在5500大卡以上）。

　　即使在新疆，不同区域之间的煤炭价格也迥异：喀什地区最高，能达到446元/吨，吐鲁番地区最低，仅134元/吨。

　　出口：前五月高增长，6月略有下降不影响疆内景气..前五月新疆水泥出口量20.78万吨，是去年同期的三倍多，占全疆水泥产销量的4％左右，成为拉动新疆靠中亚部分州、县地区景气的重要因素。

　　根据我们最新和新疆建材行管办了解到的信息，进入六月以来，出口量有所下来，主要是以下几个原因：

　　疆内需求旺盛，缺口较大，据我们了解，天山股份等疆内重点水泥企业都主动减少水泥出口，优先满足疆内重点工程；..由于之前新疆出口以PO32.5标号为主，自6月1日取消PO32.5的水泥后，现在拟改成PC标号的水泥出口，存在一个接受和认知过程；

　　哈国等中亚国家由于受到美国次贷危机影响，金融支付方面存在些许问题，导致需求有所下降。

　　我们认为，新疆水泥出口的外部环境没有发生变化，哈国等中亚国家的供需缺口未来2～3年尚存在，而且随着南疆部分口岸的开通，以及未来新增产能的释放，出口仍将是促进疆内景气的关系的重要因素，保持较快增长速度。

　　新增产能尚不能弥补"新增需求＋落后淘汰"的空间..前五月，新疆水泥行业固定资产投资金额为5.2亿元，投资增速134.2％，高于全国平均55.98％的增速。

　　但仔细分析，由于新疆去年的投资基数相对比较低，即使在增长134.2％后，投资金额仅为5.2亿元。根据我们之前的分析：整个新疆区域未来三年可以容纳的产能空间为800/75％＋250＝1300万吨左右，而根据我们掌握的情况，新疆未来2～3年投产的产能大约在1000万吨左右，因此我们认为，该区域来自供求关系风险很小。

　　而且，在新疆这个地区开工的生产线，除了天山股份和青松建化等企业外，另外很多企业都面临比较大的资金压力，生产线真正投产时间通常要大幅度延长。

　　推荐天山股份和青松建化

　　天山股份

　　天山股份自身的增长点非常明确：完成收购天山多浪的全部少数股东权益以及下属控股公司股权最大化的发展趋势；2008～2009年可以确定的有4条生产线投产和陆续达产，届时其在新疆的水泥产能有望从2008年初的800万吨扩大到2010年的1100万吨左右；余热发电带来的成本节约效应也将逐步体现。

　　根据上半年公司基本面运行表现，我们近期对公司进行多次电话调研，调高了未来三年的盈利预测：2008～2010年的EPS预测分别为0.797、1.235、1.631元/股，目前股价仅相当于2008年11.02倍和2009年7.11倍PE，被低估严重，建议买入。

　　青松建化

　　与新疆明确的需求增长相配合，公司的产能扩张速度相当快：其产能将由2008年初的410万吨左右，扩大到2010年的700万吨。而未来余热发电、煤炭业务、以及其它业务都将成为业绩高增长的重要支持因素。

　　根据上半年公司基本面运行表现，我们近期对公司进行多次电话调研，调高了未来三年的盈利预测：2008～2010年的EPS预测分别为0.375、0.601、0.872元/股，目前股价相当于2008年18.84倍和2009年11.76倍PE，建议买入。（国金证券）